Saldo lopende rekening gevoelig voor renteberekening

De rentebaten uit het buitenland vormen een belangrijk onderdeel van het Nederlandse lopende rekeningoverschot. De gangbare methode die voor de berekening van de rentebaten wordt gehanteerd sluit slecht aan bij de beleggingspraktijk. Bij een alternatieve berekening die uitgaat van het perspectief van de belegger, valt het overschot in 2013 ongeveer 0,8% bbp lager uit. Het saldo op de lopende rekening van de betalingsbalans is daarmee gevoelig voor de renteberekening.

Het overschot op de lopende rekening van ons land bedroeg in 2013 10,2% van het bruto binnenlands product (bbp). Op de lopende rekening zijn de rentebaten uit het buitenland met ruim 3,3% bbp een belangrijke post. Deze rentebaten kunnen op verschillende manieren worden berekend, met belangrijke gevolgen voor het saldo op de lopende rekening.

Verschillende methoden, verschillende uitkomsten

Bij de opstelling van de betalingsbalans dienen alle landen zich, omwille van de internationale vergelijkbaarheid, aan de richtlijnen van het IMF te houden. Voor de vaststelling van de rentebaten en -lasten schrijven die richtlijnen de zogenoemde debtor approach voor. Hierbij worden zowel rentebaten als -lasten vastgesteld op basis van het effectieve rendement bij uitgifte. Deze is doorgaans gelijk aan de couponrente en wijzigt niet gedurende de looptijd. Als deze methode door alle landen wordt gehanteerd, salderen daardoor wereldwijd alle uitgaande en inkomende rentestromen tot nul.

Dit is conform een van de grondbeginselen van de betalingsbalansstatistiek, en daarmee een belangrijke reden voor statistici om voor deze methode te kiezen. Een nadeel van deze methode is dat de aldus geregistreerde rentebaten slecht aansluiten bij de beleggingspraktijk.

Een methode die beter aansluit bij de beleggingspraktijk is de zogeheten acquisition approach. Deze methode berekent de rentebaten op basis van het effectieve rendement op het moment van aanschaf. Voor de berekening van de rentelasten is het effectieve rendement bij uitgifte nog steeds leidend. Een belangrijk nadeel van deze methode is dan ook dat de rentestromen wereldwijd niet meer tot nul optellen: de rentelasten van de emittent wijzigen niet, terwijl de hier tegenoverstaande rentebaten dat wel doen. Maar omdat de acquisition approach eventuele koerswinsten in het effectieve rendement incorporeert, sluit deze methode wél beter aan bij het perspectief van de belegger.

De rentebaten onder de acquisition approach kunnen sterk verschillen van de rentebaten onder de debtor approach. Dit blijkt uit grafiek 1 waarin de rentebaten volgens beide methoden worden weergegeven.

Grafiek 1: Nederlandse rentebaten van Duitse staatsobligaties

In de afgelopen jaren nam het aandeel Duitse staatsobligaties in de totale portefeuille van Nederlandse beleggers sterk toe, van circa 12% begin 2009 tot 22% eind 2013. Hoewel het effectieve rendement op deze obligaties in de afgelopen jaren aanzienlijk is gedaald, neemt de debtor approach deze daling maar beperkt mee in de berekening. Dat komt doordat het lagere effectieve rendement in de markt onder deze methode niet doorwerkt op bestaande obligaties. Hier is immers het effectieve rendement bij uitgifte leidend. Zo ontvingen Nederlandse beleggers in 2013 volgens de debtor approach ruim EUR 4 miljard aan rente op hun Duitse staatsobligaties.

Dit komt overeen met een effectief rendement van ongeveer 3%, terwijl het effectieve rendement onder de acquisition approach vanaf begin 2012 schommelt rond de 1,5%.

Effect van de andere berekening op het lopende rekeningoverschot

Met een paar versimpelende aannames kan een indicatieve schatting worden gemaakt van de impact van de acquisition approach op het saldo van de Nederlandse lopende rekening. Tussen 2007 en 2010 valt het saldo op de lopende rekening onder de acquisition approach hoger uit (grafiek 2). Tegenover een dalend effectief rendement op staatsobligaties van kernlanden, stond in deze periode namelijk een aanzienlijke stijging in het effectieve rendement op obligaties van financiële instellingen en, in mindere mate, niet-financiële bedrijven.

Na deze periode daalde het effectieve rendement op deze obligaties, en daalde ook het effectieve rendement op staatsobligaties in Nederlandse beleggingsportefeuilles verder, waardoor het lopende rekeningsaldo in 2013 onder de acquisition approach circa 0,8% bbp lager uitvalt dan onder de debtor approach. In sommige jaren levert de debtor approach aldus een hoger overschot op de lopende rekening op dan de acquisition approach, en in andere jaren is het tegenovergestelde waar. Het overschot op de lopende rekening is dus gevoelig voor de rekenmethode van de rentebaten.

Naar verwachting wordt, nu diverse rentes op staatsobligaties een laagterecord bereiken, ook in 2014 het lopende rekeningoverschot onder de debtor approach opwaarts vertekend. De debtor approach doet niet altijd recht aan de werkelijkheid voor beleggers. Hier dient rekening mee te worden gehouden bij de interpretatie van het lopende rekeningoverschot.

Grafiek 2: Saldo lopende rekening