Sterke dollar drukt goud ondanks stijgende inflatie

Goud raakt verstrikt in de gebeurtenissen

Centrale banken verkrappen, het wereldwijde grondstoffentekort neemt toe en in de eerste dagen van april is de rentecurve van twee- en tienjaars Amerikaanse staatsobligaties, d.w.z. de spread tussen de rente op Amerikaanse staatsobligaties in 2 jaar en in 10 jaar, negatief geworden. Historisch gezien zijn dit voorbodes van een vertragende economie of recessie. De traditionele veilige havens van goud en de Amerikaanse dollar zaten begin april in de lift. Goud kwam in de buurt van het niveau van $ 2000 per ounce met een intradayrecordprijs van $ 1998 op 18 april. Terwijl de U.S. Dollar index (DXY)1 in de buurt kwam van een recordhoogte sinds 20 jaar zakte de goudmarkt terug toen de voorzitter van de U.S. Federal Reserve Bank (Fed), Jerome Powell, op 21 april een duidelijke boodschap uitstuurde na een bijeenkomst van het Internationaal Monetair Fonds (IMF). Hij gaf daarin aan dat er agressievere verhogingen van het rentepercentage nodig zullen zijn, vermoedelijk om de inflatie tegen te gaan. Goud ging ook mee in een verkoopgolf van diverse andere grondstoffen, toen op 25 april het nieuws over de heftiger wordende uitbraak van COVID in China de vraag naar basismaterialen dreigde te verlagen. We zijn ervan overtuigd dat deze verkoopdruk voor goud misplaatst was, aangezien goud onder invloed is van andere factoren dan andere grondstoffen. De Chinese vraag naar goud is teruggekeerd naar het niveau van voor COVID. De volatiliteit en de afnames op de Chinese markt voor aandelen en vastgoed hebben de vraag naar beleggingen in goud gestimuleerd.

COVID blijft, kosten nemen toe

In april nam goud af met $ 40,51 (2,1%) naar $ 1.896,93. De NYSE Gold Miners Index (GDMNTR)2 daalde met 8,18% en de MVIS Global Junior Gold Index (MVGDXJTR)3 nam af met 7,71%. Een aantal bedrijven hebben hun cijfers voor het eerste kwartaal al gepubliceerd, die tot nu toe voornamelijk lager waren dan de verwachting was. Met uitzondering van vervelende operationele problemen waar alle mijnbouwbedrijven met enige regelmaat mee te maken krijgen, werd het duidelijk dat de twee primaire redenen voor de verliezen, COVID en de inflatie, op de lange termijn kunnen aanhouden. Canada en Australië zijn de regio’s die het hardst worden getroffen door de tijdelijke lockdowns als gevolg van COVID. Afgelegen bedrijfsactiviteiten met kampen op locatie zijn zeer kwetsbaar voor uitbraken. Nu vaccinaties niet voor iedereen de oplossing blijken te zijn, ziet het ernaar uit dat mijnbouwers met enige regelmaat te maken krijgen met problemen als gevolg van COVID, totdat het virus is uitgeroeid.

Goudbedrijven beheersen hun kosten door nieuwe mijnbouwmethodes en -technologieën toe te passen. Voorbeelden daarvan zijn onder andere autonoom transport, pogingen om diesel te vervangen door elektrische vrachtwagens, hernieuwbare energie en nieuwe communicatie- en gegevensverwerkingssystemen. Maar uit de cijfers voor het eerste kwartaal blijkt dat de inflatie, die veel bedrijven en consumenten treft, nu ook impact heeft op de goudmijnbedrijven. Berekeningen van Scotiabank onder de grote producenten tonen aan dat gemiddeld 45% van de contante kosten toe te wijzen zijn aan arbeid, 8% aan brandstof, 6% aan energie, 21% aan verbruiksmaterialen en 20% aan andere, diverse kosten. De kosten zijn in al deze categorieën in verschillende mate toegenomen, afhankelijk van de locatie van de mijn, van hoeveel brandstof er is gedekt en van hoeveel voorraad er ter plaatse is. We verwachtten in 2022 een gemiddelde toename van 7% voor alle AISC (all-in-sustaining-costs) naar $ 1150 per ounce. Als de inflatie, die we in het eerste kwartaal hebben gezien, aanhoudt, zullen veel bedrijven later in het jaar hun kostendoelen met 1-5% moeten verhogen. Nu goud op een haussemarkt rond de $ 1900 blijft hangen, denken we dat de robuuste marges van de sector zelfs met de inflatie veilig zijn en goudaandelen aantrekkelijk blijven.

Inflatie steekt zijn kop weer op

In de jaren zeventig zorgde een salaris-/prijsspiraal jarenlang voor inflatie. Het ziet er nu naar uit alsof er een nieuwe salaris-/ prijsspiraal is begonnen. De March U.S. Consumer Price Index (CPI)4 steeg met 8,5% en de Producer Price Index (PPI)5 steeg met 11,2%, de grootste stijging ooit. Tegelijkertijd namen ook de arbeidskosten in een recordtempo toe, aangezien de index voor arbeidskosten met 1,4% toenam in het eerste kwartaal. Breedschalige bewijzen voor de inflatie op lange termijn blijven zich opstapelen. Uit artikelen in de Wall Street Journal van april:

• De directeur van Conagra verwacht een inflatie die 26% hoger ligt dan twee jaar eerder, vanwege de hogere prijzen voor vlees en zuivel, het tekort aan chauffeurs en vrachtwagens, de brandstofprijzen en de doorlopende arbeidstekorten.
• Boorbedrijven in West-Texas hebben te maken met lange vertragingen door problemen op het gebied van grondwerkers, staal en boorpompen.
• De directeur van Intel Corp stelt dat het tekort aan chips langer zal duren dan verwacht
• Spoorwegbedrijven wijten de serviceproblemen aan een tekort aan medewerkers en een hoge vraag.

De Fed meet de inflatie naar voorkeur met de Core Personal Consumption Expenditures Index (PCE),6, waarvoor ze een langetermijndoel van 2% hebben vastgesteld. De grafiek toont hoever de Fed achterloopt in hun strijd tegen de inflatie. Toen de inflatie in 1980, 1989 en 2007 een hoogtepunt bereikte, bedroeg het beoogde Fed Funds-percentage dat nodig was om de inflatie te beteugelen ruwweg het dubbele van het Core PCE-percentage. Tegenwoordig staat het Fed Funds-percentage op 0,025-0,050%, terwijl het Core PCE-percentage op 5,2% staat. Dit wijst erop dat een Fed Funds-percentage van 10% nodig zou zijn, een percentage dat de Amerikaanse economie waarschijnlijk verwoest.

In een rapport van Stephen King van HSBC van april wordt gesteld dat de Fed veel te langzaam reageert op de stijgende inflatie, omdat deze wordt gekoppeld aan een aantal exogene gebeurtenissen en er wordt gewerkt met eigen voorspellingen, waarin een afname van de inflatie is aangekondigd. Veel van de factoren die de inflatie stimuleren zijn wellicht begonnen als exogene gebeurtenissen, maar vertegenwoordigen inmiddels structurele veranderingen in de economie. Veranderingen in demografie, arbeidsgewoontes, toeleveringsketens, consumptiepatronen, grondstoffen en productiebehoeftes zijn nu gecombineerd in een inflatoire cocktail.

Bij schuldeisers aankloppen

De taak van de Fed is nog lastiger nu de Amerikaanse schuld- bbp-ratio bijna 140% is, terwijl dit in 1980 nog ongeveer 30% was. Naast de mogelijke schuldenchaos kunnen de inflatie en stijgende percentages leiden tot een heleboel onbedoelde gevolgen of ‘zwarte zwanen’. De eerste kan uit Japan komen, die de hoogste schuld-bbp-ratio heeft in de ontwikkelde markt. Het Japanse financiële systeem kan daarom geen hogere percentages meer aan. Alhoewel de Fed en andere centrale banken de percentages omhoog laten gaan, houdt de Bank of Japan de percentages zo dicht mogelijk bij nul. De koersverhouding tussen de Amerikaanse dollar en de Japanse yen is door deze renteverschillen gezakt tot het laagste dieptepunt in twintig jaar.

Japan is ook de grootste, buitenlandse houder van Amerikaanse staatsobligaties. Door de huidige volatiliteit zijn de kosten om de U.S. dollar te dekken gestegen, waardoor de Amerikaanse staatsobligaties niet meer aantrekkelijk zijn voor Japan, ondanks hun veel hogere rendementen. Volgens BMO Capital Markets heeft Japan in de afgelopen drie maanden voor $ 60 miljard aan Amerikaanse staatsobligaties verkocht. Het valt te verwachten dat er nog meer volatiliteit ontstaat in valuta’s en percentages als Japan doorgaat met het verkopen van delen van hun voorraad Amerikaanse staatsobligaties met een waarde van $ 1,3 biljoen, terwijl de Fed tegelijkertijd de eigen biljoenenvoorraad Amerikaanse obligaties verlaagt door kwantitatieve verkrapping.

Andere landen kunnen ook getroffen worden door een stijgende U.S. dollar. Volgens de Bank for International Settlements bedroegen de dollarschulden van leners buiten de VS in het derde kwartaal van vorig jaar in totaal 13 biljoen dollar. Deze schulden worden duurder in de plaatselijke valuta naarmate de dollar in waarde stijgt.

Dollarafname

Inflatie, de Koude Oorlog en de Tweede Wereldoorlog zijn onderwerpen uit de geschiedenisboeken. We leefden in een wereld waarin dat soort onrust of kwaad nooit meer op wereldwijde schaal zou voorkomen. Wat in Venezuela, Syrië of Myanmar gebeurt, zou hier, in het westen, nooit gebeuren. Nu ervaren we dat de beschaving niet zo ontwikkeld is als we dachten. De slechtste tijden in de mensheid worden nu herhaald en leiden tot oorlog en de dreiging van nucleaire uitroeiing. Goud dient wederom in zijn historische functie als financiële veilige haven en opslag van rijkdom. Maar veel voorstanders van goud vragen zich af waarom de goudprijs niet hoger is, gezien alle gebeurtenissen.

Goud bevindt zich al sinds december 2015 op een lange haussemarkt, toen de prijs zakte naar ongeveer $ 1050 per ounce. De prestaties van goud tot nu toe zijn niet te evenaren met de andere lange haussemarkten in de jaren ‘70 en het eerste decennium van deze eeuw. De huidige haussemarkt wordt gestimuleerd door gelijke macro-economische en geopolitieke risico’s, waarbij bepaalde factoren zwaarder wegen door de pandemie. Er is echter een groot verschil dat de slechtere prestaties van goud tot nu toe in deze haussemarkt kan verklaren. De U.S. dollar bevond zich in zowel de jaren ‘70 als in het eerste decennium van deze eeuw in een lange baissemarkt. Van 1971 tot 1978 nam de DXY af met 45% en van 2002 tot 2008 met 41%. Maar sinds december 2015 is de DXY weer gestegen met 5,2%, aangezien de koers in een zijwaartse trend op en neer is gegaan en momenteel bijna het hoogste punt in twintig jaar tijd heeft bereikt. Hoewel goud en de Amerikaanse dollar in perioden van acute financiële stress soms samen stijgen, is de normale relatie omgekeerd evenredig. Wij denken dat de stevige Amerikaanse dollar de opmars van goud in de huidige haussemarkt heeft gestopt.

China en Europa lijken de wereld een recessie in te leiden en de Fed leidt de aanval met renteverhogingen. Dit ziet er allemaal goed uit voor de Amerikaanse dollar, ten minste voor nu. Goud is ook onderhevig aan veel factoren. De sterke Amerikaanse dollar zorgt voor financiële spanningen in het buitenland, het ziet ernaar uit dat de inflatie ontspoort en er zijn geopolitieke en economische risico’s waardoor de goudprijs zou moeten blijven stijgen. Alhoewel wij denken dat de goudprijs hoger zal worden, is het mogelijk dat goud niet de spectaculaire winsten van de eerdere lange haussemarkten zal kennen zolang de Amerikaanse dollar niet lager noteert.