Centrale banken hebben weinig ruimte voor een zachte landing

De centrale banken staan de komende maanden voor een zware taak: de inflatie onder controle krijgen zonder de economische groei te verstikken. Om daarin te slagen, moeten zij de rente tot precies het juiste niveau verhogen. Bij een te hoge rente riskeren ze een recessie. Bij een te lage rente broeit de inflatie en zetten ze hun zuurverdiende geloofwaardigheid op het spel, aldus Jumana Saleheen, hoofdeconoom bij Vanguard Europe in haar commentaar Centrale banken hebben weinig ruimte voor een zachte landing.

Drie factoren bepalen of de centrale banken voor een zachte landing kunnen zorgen waarbij de economie blijft groeien en de inflatie aanvaardbaar blijft:

- Het tempo van de renteverhogingen die de centrale banken nodig hebben om geloofwaardig te blijven in de strijd tegen de inflatie
- De mate waarin de loon- en inflatieverwachtingen stijgen in weerwil van die geloofwaardigheid - Het optreden van bijkomende onverwachte schokken in vraag of aanbod

Of de centrale banken erin slagen een zachte landing te bewerkstelligen, zal deels afhangen van de vraag hoe ver ze de rente boven de neutrale rentevoet optrekken en hoe lang ze deze daar houden.

De marktverwachtingen voor de beleidsrente weerspiegelen een verhaal van twee regio's

Fed funds rates

Opmerkingen: De marktverwachtingen voor de beleidsrentes van de centrale banken op een bepaald tijdstip worden weergegeven door de termijnswaprente voor één maand. De VS-swaps zijn gebaseerd op de gepubliceerde indexen van de federal funds rate tot de volgende ochtend. De swaps in de eurozone zijn gebaseerd op het gepubliceerde gemiddelde van de zeer korte euro-indexen. De bandbreedtes van de neutrale rente zijn ramingen van Vanguard. Ramingen van de neutrale rente worden bepaald door economische factoren op de lange termijn en zijn onderhevig aan een brede bandbreedte van statistische onzekerheid. Ramingen van de nominale neutrale rente gaan uit van een inflatie van 2% in de VS en 1,8% in de eurozone. Bronnen: Vanguard-analyse op basis van gegevens van Bloomberg, per 27 april 2022.

De marktverwachtingen voor de eindrente - het hoogste punt in een renteverhogingscyclus - zijn sinds maart aanzienlijk gestegen. De uitdagingen van de centrale banken verschillen echter per regio, en de verschillen tussen de Verenigde Staten en de eurozone zijn duidelijk.

In de VS, waar de algemene inflatie is opgelopen tot 8,5%, rekenen de markten op een eindrente van 3,5% medio 2023. Dit weerspiegelt de verwachting dat de Fed de inflatie agressief zal bestrijden temidden van een krappe arbeidsmarkt.

De grafiek laat ook zien hoe groot de kans is dat de Fed een beleidsfout maakt. Een beleidsrente boven het neutrale niveau is doeltreffend in de strijd tegen de inflatie, juist omdat ze de economische activiteit beperkt, wat het risico op een recessie vergroot. (Een eerste raming van het BBP van de VS over het eerste kwartaal gaf een onverwachte economische krimp te zien. Dit illustreert de moeilijke signalen waarmee de Fed in de komende maanden te maken kan krijgen).

Inflatiedynamiek ondersteunt lagere beleidstarieven in de eurozone

Inflatie amerikaanse

Opmerkingen: De kerninflatie omvat niet de volatiele voedsel- en energieprijzen en wordt beschouwd als een betere indicator van de aanhoudende inflatie. Bronnen: US Bureau of Labor Statistics, Eurostat en Bloomberg, stand op 27 april 2022.

De markten in de eurozone verwachten intussen dat de Europese Centrale Bank (ECB) de rente langzamer zal verhogen in de richting van het neutrale tarief. De algemene inflatie in de eurozone is in maart gestegen tot 7,4%. Meer dan de helft van de recente stijging was toe te schrijven aan de energieprijzen, een component die zich minder snel in een hogere aanhoudende inflatie zal vertalen. De inflatie in de VS heeft een bredere basis en is dus waarschijnlijker hardnekkiger, omdat ze recent maar voor ongeveer een kwart aan de energieprijzen toe te schrijven was. Bovendien lijkt het tempo waarin de loon- en inflatieverwachtingen kunnen stijgen in weerwil van de geloofwaardigheid van de centrale banken, hoger te liggen in de VS dan in de eurozone.

Onverwachte schokken zijn ook van belang

Het rentepad voor de komende 12 maanden ligt niet vast. Het zal afhangen van de economische data en van onverwachte schokken. Een nieuwe ronde van verstoringen van het aanbod - bijvoorbeeld door de Covid-19 Omicron-variant in China of door beperkingen op de aardgaslevering tussen Rusland en Europa - zou de wereldwijde inflatie waarschijnlijk aanwakkeren.

De onzekerheid rond de Russische invasie in Oekraïne is een grotere onmiddellijke zorg dan de inflatie in de eurozone, gezien de nabijheid van het conflict in de regio. Het consumentenvertrouwen is gedaald. Elke zwakte in de komende groeicijfers zal meespelen in de berekeningen van de ECB.

Geloofwaardigheid centrale bank komt bedrijven en huishoudens ten goede

In grote delen van de ontwikkelde wereld is het 30 tot 40 jaar geleden dat de inflatie nog zo hoog was. Dat maakt de huidige vlaag van snel stijgende prijzen tot een cruciale test voor de centrale banken, waarvan sommige zich begin jaren negentig op de inflatie zijn gaan richten.

Vanguard denkt dat een zachte landing in de VS mogelijk is, maar de Fed zal vooral alles doen wat nodig is om de inflatie onder controle te krijgen. Uiteindelijk zal een inflatie die weer op het 2%-streefcijfer van de centrale banken ligt, zowel bedrijven als huishoudens ten goede komen. Een lage en stabiele inflatie zorgt voor het vertrouwen dat economieën nodig hebben om te bloeien.

1 De neutrale rentevoet is het niveau waarop de beleidsrente een economie noch zou stimuleren noch zou beperken.