SPAC(E): de new frontier

Thomas Planell, Beheerder-Analist bij DNCA

Thomas Planel

Vanaf 1960 wordt de verovering van de ruimte een presidentiële ambitie: de Gaulle geeft Debré de opdracht om in Frankrijk de basis te leggen voor zowel een nucleair afschrikkingsprogramma als een ruimtevaartprogramma vanaf 1958, het jaar waarin Eisenhower de NASA opricht. Kennedy steekt vervolgens de “New Frontier” over met het Apollo-programma, Reagan zal zich later vastrijden in een strategisch defensie-initiatief.

In het debat Trump-Biden kwam de ruimtewedloop niet aan bod: het zijn ondertussen de miljardairs die de dans leiden. Jeff Bezos, de rijkste man op aarde, is nu ook de rijkste man in de ruimte geworden. Blue Origin, dat hij uit eigen zak voorziet van miljarden dollar per jaar, wordt het derde privébedrijf dat boven de Kármánlijn in de thermosfeer gaat, na Virgin Galactic en Space X.

Lager, in de troposfeer, liggen opnieuw een aantal projecten voor supersonische luchtvaartlijnen op de studietafel. Maar terwijl sommigen er alles voor over hebben om de jacht op hoogte- of snelheidsrecords te winnen, zijn er anderen die de hemel beloven zonder de aarde te verlaten. Na de bijna 400 beursintroducties dit jaar in de Verenigde Staten, lijkt ook de golf van lanceringen van SPAC’s de allure van een ruimtewedloop aan te nemen.

In Frankrijk werden in 2021 vier van dergelijke investeringsvehikels, met als enige maatschappelijk doel de overname van een bedrijf, genoteerd op de beurs van Parijs, nadat Mediawan in 2017 de spits afbeet.

Net als heel wat private equity-fondsen mobiliseert een SPAC het kapitaal van zijn investeerders (limited partners) om een target over te nemen waarvan het hoopt dat de waarde significant zal stijgen bij de beursintroductie. Het verschil met een private equity-fonds is dat het volledige onderschreven kapitaal onmiddellijk wordt opgenomen door de sponsor van de SPAC om op de beurs genoteerd en verhandeld te worden (een SPAC is dus niet meer dan een beursgenoteerde geldmassa tot het moment dat de target wordt gekocht).

Een SPAC zal ook maar één enkel bedrijf verwerven in zijn portefeuille. Tot slot realiseert een SPAC automatisch de beursintroductie door met het bedrijf te fuseren. Gewoonlijk liggen er tussen een overname van een bedrijf door een private equity-fonds en de uiteindelijke beursgang 5 tot 7 jaar consultancy, herstructurering, begeleiding en waardecreatie. Een SPAC is een beursintroductie die dit hele proces onmiddellijk valoriseert zonder dat het voltooid is. De carried interest (prestatievergoeding) via warrants in handen van de General Partner gebeurt via een massale verwatering voor de aandeelhouders: door slechts een heel beperkt percentage van het opgehaalde kapitaal te investeren, kan de sponsor (die een bijzonder interessante oplossing heeft gevonden om zijn financiële hefboom te financieren) makkelijk 15 tot 25 % in handen krijgen van de entiteit in geval van succes.

Sinds begin dit jaar zien we de eerste barsten in het model. Wat de prestaties betreft, leverde de IPOX SPAC-index dit jaar al 6 % in. De tijd en de lage rentevoeten sorteren ook hun negatieve effecten: de lijst van vehikels die er niet in slagen om de beoogde 1 % vergoeding van de liquiditeiten te verzekeren (om de negatieve huurprijs van geld te compenseren) wordt steeds langer. Door het uitblijven van een overname brokkelt de waarde van de SPAC af: in Frankrijk bedraagt het kapitaal van 2MXORGANIC, dat geen overname voltooide, vandaag 291 miljoen euro, tegenover de 300 miljoen die eind vorig jaar werd opgehaald.

Het hoeft dus ook niet te verbazen dat Franse vermogensbeheerders aarzelen om in te tekenen op het kapitaal van deze speciale vehikels na een bewust zeer kort gehouden rekruteringsproces (enkele dagen voor de notering van het vehikel om opwinding te creëren en de kandidaten te prikkelen) waarbij een kwartet van sterbeheerders de fundamentals uiteenzet van de markt waarin ze de verborgen parel denken te vinden. Maar het parcours en de uitzonderlijke kwaliteiten van de managers gekoppeld aan de steun van gerenommeerde zakenmensen en investeerders kunnen volstaan om te overtuigen.

Alleen de aanwezigheid van Bernard Arnault zal wellicht op zich al aanzienlijk bijgedragen hebben aan het succes van de fondsenwerving van Pegasus (€ 500M). Terwijl hij zijn opvolging voorbereidt heeft de CEO van LVMH geenszins zijn talent verloren om uit zijn comfortzone te treden en te innoveren: dat was ook de uitnodiging die hij aan zijn medewerkers richtte bij de overname van 60% van het eerste niet-Europese modemerk van de groep, OFF WHITE, en de benoeming van zijn ontwerper Virgil Abloh tot ‘chief disruptive officer’.

Dit gedreven multitalent uit Illinois zorgt naar het voorbeeld van Rimowa bagage, Nike sneakers of Evian flessen voor een revolutie in de haute couture. Hij krijgt de opdracht om de silostructuur van de groep te doorbreken en een kruisbestuiving te realiseren tussen alle merken en huizen in de divisies mode en lederwaren, hotel en wines en spirits en zo de marktpenetratie op te krikken.

Uit de comfortzone treden is dus het recept voor wereldleiders op de luxemarkt om te groeien en te geloven in de toekomst. Net zoals de sterren helium en waterstof nodig hebben, hebben luxewaarden op dit waarderingsniveau groei, veel groei nodig om te blijven schitteren.