De raadselachtige Fed

Yveslongchamp
Yves Longchamp

In de maandelijkse ‘Marktcommentaar’ van ETHENEA analyseren het portefeuillebeheer en zijn team de actuele marktsituatie. In deze bijdrage analyseert Yves Longchamp, Head of Research, ETHENEA Independent Investors (Schweiz) AG de Amerikaanse economie.

In haar toespraak op de bijeenkomst van de centrale bank in Jackson Hole liet Janet Yellen doorschemeren dat een renteverhoging tijdens de eerstvolgende Fedvergadering in september weer tot de mogelijkheden behoort. Dit is de vierde keer dat ze toezegt het leven te zullen schenken aan een renteverhoging, na twee miskramen en één bevalling in december 2015. De waarschijnlijkheid van een renteverhoging tijdens de volgende vergadering op 21 september is iets kleiner dan 40 %, vergelijkbaar met wat de markt verwachtte vóór de grote teleurstellingen.

Zijn marktdeelnemers slecht in het voorspellen van renteverhogingen of zijn het de uitlatingen van de Fed – ook wel forward guidance genoemd – die te wensen over laten? Het probleem is vooral dat de ruim 19.000 Fed-werknemers gewoonweg niet weten wat ze moeten doen.

Is het tijd dat de Fed de rente voor een tweede keer in deze cyclus verhoogt? Het eerlijke antwoord :

 Ja, voor een nieuwe verhoging. Want de huidige omstandigheden houden al jarenlang aan.
 Neen voor een tweede verhoging. Want de daling van het werkloosheidspercentage is al over haar hoogtepunt heen is.

In het verleden stopte de Fed met verhogen toen het tempo waarin de werkloosheid daalde, zijn hoogtepunt bereikte. Het tempo van de daling wordt gemeten door de cumulatieve wijziging van werkloosheidspercentages over een periode van twaalf maanden. Volgens deze maatstaf is het nu al te laat voor een tweede verhoging, omdat de geschiedenis ons leert dat de renteverlaging al had moeten plaatsvinden. De eerste renteverlaging vindt immers doorgaans plaats in de 12 maanden die volgen op het laagste werkloosheidsniveau.

De Fed zit dus tussen twee vuren, waarbij haar besluiteloosheid tot uiting komt in onsamenhangende toespraken, die een onnodige volatiliteit in de verwachtingen van beleggers teweegbrengt. Is het tijd dat de Fed de rente tijdens deze cyclus een tweede keer verhoogt? Zeker, omdat de VS, en in bredere zin de wereldeconomie, profiteert van een positief klimaat. Maar vraag ons niet wanneer dit gaat gebeuren, als het al gebeurt. Amerikaanse conjunctuurcyclus in een late fase Het afnemende tempo waarmee de werkloosheid daalt, strookt met ons scenario dat de Amerikaanse conjunctuurcyclus een late fase is ingegaan. Die definiëren we als een periode van vertragende groei en oplopende inflatie. Enkele cijfers om dit te illustreren.

De bbp-groei vlakte af van 3,6 % in het tweede kwartaal van 2015 tot 1,1 % in het tweede kwartaal van 2016. En de banengroei, gemeten aan de hand van werkgelegenheidscijfers, exclusief landbouw, liep terug van gemiddeld 250.000 per maand over het tweede kwartaal van 2015 tot 150.000 in het tweede kwartaal van 2016.

Een vergelijkbare analyse van het prijspeil over deze twee kwartalen levert het perfecte spiegelbeeld op. De kerninflatie steeg licht tot 1,6 % tegenover 1,4 % een jaar eerder en uurlonen stegen met 2,6 % tegenover 2 % een jaar eerder. Vertragende groei en versnellende inflatie staan op het eerste gezicht misschien met elkaar in tegenspraak, maar ze zijn wel degelijk te rijmen met de economische theorie. In een late fase van een cyclus is de werkloosheid laag en wordt het moeilijker voor bedrijven om nieuwe werknemers aan te werven zonder de lonen te verhogen. Hierdoor neemt de kostenbasis toe, met inflatie als gevolg. In de VS zal de kerninflatie in de komende kwartalen geleidelijk oplopen en zal de algemene inflatie sneller stijgen nu het negatieve basiseffect door de sterke dollar en de zwakke olieprijs wegebt.

Als het gaat om groei dan blijft consumptie de voornaamste drijver van de Amerikaanse cyclus. In het laatste kwartaal was de groei uitsluitend afkomstig van consumptie, terwijl de nietverbruiksgerelateerde component kromp, hetgeen een vrij ongebruikelijke situatie is.

De meest recente verbruiksindicatoren wijzen erop dat deze kerncomponent tegen een stootje kan. Het consumentenvertrouwen bevindt zich op een hoog niveau en de detailhandelsomzet is verder gestegen. Maandelijkse cijfers over huishoudelijke bestedingen, gebruikt om het bbp te schatten, zijn daarnaast positief. Dat wijst er op dat de bbp- groei in het derde kwartaal naar verwachting zal aantrekken. Op basis van ons econometrisch model verwachten we dat het bbp met 3,6 % zal toenemen. Onze aan de koopbereidheid aangepaste ETHENEAkoopkrachtindicator, die rekening houdt met diverse aspecten van de consumptiefunctie, zoals lonen, consumentenvertrouwen, arbeidsmarktdynamiek en kredietverlening aan consumenten, wijst echter op een enigszins afvlakkende maar nog altijd forse groei van de consumptie.

Investeringen in uitrusting zijn de grote afwezige in deze cyclus. Ze hebben zich nooit helemaal hersteld, aangezien de industriële productie zwak bleef na de wereldwijde financiële crisis en de dalende olieprijs een rem zette op de kapitaalinvesteringen in de schalie-oliesector. De meest recente industriële indices wezen weliswaar op een minicyclus in de VS, maar deze is helaas niet tot uiting gekomen in de huidige reële gegevens. De Amerikaanse industriële productie en de wereldhandel zijn gelijk gebleven en aan het herstel van de ISM-index kwam in augustus een abrupt einde.

Orders voor duurzame goederen, gecorrigeerd voor de meest volatiele componenten, blijven krimpen. Wat erop wijst dat investeringen voorlopig niet zullen aantrekken. Het begin van een nieuwe investeringscyclus zou zeer welkom zijn, aangezien dit erop zou wijzen dat het vertrouwen in de toekomst terug is.

Analist.nl Nieuwsdienst: +31 084-0032-842
nieuws@analist.nl

Copyright analist.nl B.V.
All rights reserved. Any redistribution, duplication or archiving prohibited. Analist.nl doesn't warrant the accuracy of any News Content provided and shall not be liable for any errors, inaccuracies or for any actions taken in reliance thereon.