Macroscoop - Stilte voor de storm

Door Enguerrand Artaz, Fund Manager La Financière de l'Echiquier.

Nogal wat beleggers vielen afgelopen week ten prooi aan vertwijfeling. De veel kleinere banengroei in de VS dan verwacht – al relativeerden verschillende factoren, onder meer rekenkundige effecten, dat cijfer – leek duidelijkheid te bieden over de toekomst van het monetair beleid, maar de inflatiecijfers vielen dan weer veel hoger uit dan ingeschat. De consumptieprijzen stegen op jaarbasis met 4,2%, de grootste toename sinds 2008.

De kerninflatie – exclusief energie- en voedingsprijzen – liet met 3,0% op jaarbasis zelfs de sterkste stijging sinds 1996 optekenen. Alleen al in april ging die kerninflatie 0,9% de hoogte in, veel meer dan de verwachte 0,3%. Dat is de grootste schommeling op maandbasis sinds september 1981. Bovendien speelt in de ontwikkeling van de kerninflatie op maandbasis niet het basiseffect tegenover het voorjaar van 2020 dat het cijfer jaar op jaar vertekent, noch de directe invloed van de grondstoffenprijzen die in de totale inflatie verrekend zit.

Dat maakt het scenario van een oververhittende economie en voorthollende inflatie, waarvoor in de indicatoren tot dan weinig argumenten te vinden waren, plots een stuk geloofwaardiger.

Een diepgravendere analyse kan ons behoeden voor overinterpretatie. De uitzonderlijk sterke prijsstijgingen in de Verenigde Staten doen zich namelijk hoofdzakelijk voor in één enkele sector: transport. De hogere prijzen daar vertegenwoordigen 50% van de prijsstijging op maandbasis in de dienstensector en tot 75% van de toename in de goederenprijzen. Twee segmenten illustreren de invloed van de sector perfect: tweedehandsauto's werden op maandbasis 10% duurder (op jaarbasis 21%), huurauto's zelfs 16,2% (op jaarbasis 82,2%).

De aanvoerproblemen in de auto-industrie en met name het tekort aan halfgeleiders zetten een stevige rem op de productie van nieuwe voertuigen. Particulieren en verhuurmaatschappijen wenden zich daarom tot de tweedehandsmarkt, waar het aanbod van nature beperkt is, terwijl de vraag door het dak gaat. Echt verrassen doen die cijfers niet – de voorlopende indicatoren signaleerden de prijsstijgingen weken geleden al – maar ze zijn toch opmerkelijk hoog.

Die uitleg indachtig kan de visie van de Amerikaanse Federal Reserve, die de inflatie beschouwt als een tijdelijk fenomeen dat wordt veroorzaakt door enkele specifieke effecten, overtuigend lijken. Het is wellicht ook de boodschap die Jerome Powell zal uitsturen bij de volgende vergadering van de centrale bank, in juni, met de moeilijk te interpreteren cijfers over de arbeidsmarkt als argument. Toch valt een inflatoire kettingreactie volgens ons niet helemaal uit te sluiten. Hoewel al een forse toename werd verwacht, viel de inflatie nog veel hoger uit dan gedacht.

Sommige structurele componenten, in het bijzonder de woningprijzen, zijn in de inflatiecijfers nog maar licht toegenomen, terwijl de voorlopende indicatoren een fikse stijging voorspellen. Er zijn ook elementen die op een reële kans op stevige looninflatie wijzen. Zo ligt het percentage werknemers dat zelf zijn baan opzegt vandaag hoger dan vóór de crisis, een teken van vertrouwen in de arbeidsmarkt. Er hebben ook meer kmo's dan ooit vacatures openstaan, wat sollicitanten meer kans biedt om een hoger loon te bedingen.

De stijging van de inflatie is op zich niet zorgwekkend. Ze vloeit voort uit de kracht van het economische herstel, en de Federal Reserve heeft manieren om tegengas te geven. Toch is de kans vandaag klein dat de centrale bank vóór het einde van de zomer een aanwijzing geeft over een afbouw – tapering – van het aankoopprogramma in de toekomst. Goed beschouwd hoeven beleggers zich echter niet zozeer meer zorgen te maken over wanneer de Fed van zich zal laten horen, maar eerder over met hoeveel de maandelijkse afkopen zullen afnemen en hoe snel de tapering zal verlopen (hoelang het zal duren voor de aankopen helemaal stoppen).

Door zo lang te wachten zou de Federal Reserve zich wel eens genoodzaakt kunnen zien om het rempedaal harder in te drukken dan beleggers verwachten, of in elk geval dan de vrij duur gewaardeerde aandelenmarkten aankunnen zonder zich te verslikken.