Flossbach waarschuwt voor teveel passieve producten

Nieuwe goden

Bertflossbach
Bert Flossbach
De invloed van “passieve" beleggers stijgt supersnel. Als deze trend zich voortzet, zou er een probleem kunnen ontstaan voor de markteconomie, en zelfs voor de hele maatschappij.

Door Bert Flossbach

John Bogle heeft iets opmerkelijks gezegd: Als alle beleggers hun geld in beursverhandelde indexfondsen ( ETF 's) zouden steken, dan zou men dat als chaos kunnen karakteriseren, een catastrofe. Als niemand meer bedrijven zou waarderen, dus klassiek onderzoek en analyse zou doen, maar alleen de index zou kopen, zou de markt op een bepaald moment dood zijn. Jagen de ETF ’s hun uitvinder-vader nu angst aan?

Momenteel is er wereldwijd circa 4.900 miljard Amerikaanse dollar belegd in ETF ’s, en daarvan ongeveer 3.900 miljard Amerikaanse dollar in aandelen- ETF ’s. Alleen al in 2017 is er meer dan 600 miljard Amerikaanse dollar in ETF ’s gestroomd. De ETF -vertegenwoordigers wijzen er steeds op dat de bedragen - gemeten aan de brede markt - nog altijd eerder bescheiden zijn. En dat er ook heel veel actieve beleggers zijn die er met hun analyses voor zorgen dat de markt goed functioneert. Dus geen probleem met de “meelifters”…

Maar zo eenvoudig ligt het niet. Het totale volume aan passief beheerde beleggingsgelden is namelijk duidelijk groter dan de in ETF ’s belegde som laat vermoeden. In totaal zou het om veel meer dan 10.000 miljard Amerikaanse dollar gaan, waarvan een aanzienlijk deel belegd is in afzonderlijke effectenfondsen voor institutionele beleggers en klassieke indexfondsen. Deze spelen een grote rol in de VS; bijna twintig procent van de aandelen is daar al in het bezit van passieve beleggers.

Wat de ETF ’s betreft gaat het daarbij slechts om ongeveer acht procent, die in wezen "beheerd" wordt door drie grote Amerikaanse bedrijven: Blackrock, Vanguard en State Street . Wereldwijd wordt het percentage passieve beleggers op een goede twaalf procent geschat. Ook hiervan komt het grootste deel voor rekening van het oligopolie van de drie bedrijven die zo tot een soort van "deus ex machina" van de financiële wereld zijn gemuteerd.

Zelfs Lloyd Blankfein, de topman van Goldman-Sachs, die zoals hij zelf pleegt te zeggen “het werk van God verricht”, zou bij een blik op de aandeelhoudersstructuur van zijn bedrijf een onbehaaglijk gevoel kunnen krijgen: een krappe 19 procent van de aandelen van de Amerikaanse investeringsbank is ondertussen in handen van de drie grote ETF -aanbieders – de nieuwe goden.

Als de ETF -aanbieders net zo snel groeien als in de afgelopen jaren, zouden deze drie in de volgende vijf jaar hun activa ongeveer verdubbelen. Dat betekent dat hun aandeel in alle beursgenoteerde VS-concerns dan 40 procent zou bedragen! Ook in Europa zullen de activiteiten duidelijk worden uitgebreid. Ook hier zou de macht in toenemende mate in handen kunnen komen van afzonderlijke beleggers.

Richard Thaler vindt dit (nog) geen probleem: zolang de groei van de ETF -aanbieders het resultaat is van hun lage kosten, zal hij er niet wakker van liggen, zegt de Nobelprijswinnaar. Een gebrek aan mededinging is met het oog op de voortdurend dalende voorwaarden niet te zien – maar juist deze concurrentie laat kleinere concurrenten verschrompelen zoals kleinere struiken in de schaduw van grote eiken. Anders dan Facebook , Alphabet en Amazon domineert het oligopolie van de drie grote spelers dan niet alleen zijn eigen markt, maar tegelijkertijd de hele bedrijfswereld.

Ook bij veel Duitse concerns breiden de grote Amerikaanse bedrijven zich langzaam uit, waarbij Blackrock het aandeelhoudersregister domineert. Ondertussen heeft de grootste vermogensbeheerder ter wereld (met een beleggingsvolume van 6.280 miljard Amerikaanse dollar) in 18 Dax-concerns een aandeel van meer dan vijf procent. Bij Allianz , BASF , Bayer, Deutsche Börse, Eon, Munich Re, Siemens en Vonovia is Blackrock zelfs de grootste individuele aandeelhouder. De grote vraag luidt: wat doet een onderneming met zo’n grote machtspositie? Ze probeert – net als de twee andere grote ETF -aanbieders – te delegeren door samen te werken met externe aandeelhoudersadviseurs, namelijk met de toonaangevende Amerikaanse stemrechtadviseurs ISS en Glass Lewis. Samen maken ze rond 90 procent van de markt uit.

Publiekelijk klagen de directies van de bedrijven echter niet over hun grootaandeelhouders. In persoonlijke gesprekken is weliswaar een zekere bezorgdheid te horen over de toenemende macht van de stemrechtadviseurs. Voor actieve beleggers die gericht in afzonderlijke bedrijven beleggen, komt deze praktijk nogal bevreemdend over; alsof een kiezer zijn stemrecht aan een adviseur zou overdragen, die dan voor hem het kruisje in het stemhokje zet.

Belangenconflicten zijn dan praktisch ingeprogrammeerd. Laten we ervan uitgaan dat een klein, actief beheerd fonds tot de aandeelhouders van een onderneming behoort. De veel grotere ETF uit dezelfde onderneming ook. Alhoewel het kleine fonds slechts weinig stemrechten heeft, krijgt het door de stemrechten van de grote broer heel veel invloed. Eigenlijk een beetje de wereld op zijn kop! Het analysehuis Morningstar heeft dit in een van zijn studies al aangetoond. Van de directies van de betreffende bedrijven kregen we ook hetzelfde te horen.

Maar er speelt nog meer: de grote drie vormen ook de nieuwe morele instelling van de bedrijfswereld. Zij leggen de richtlijnen voor goede bedrijfsvoering vast, definiëren wat duurzaam dient te zijn – en wat niet. Zij hebben invloed op de betaling van de directies.

Deze machtsconcentratie is een tot nu toe nauwelijks onderzochte schaduwzijde van de ETF -boom. Evenals in een monarchie kunnen wij enkel hopen dat het schaduwregime in de geest van de onderneming en zo ook van alle beleggers handelt. Een vrome wens, zoals wij onlangs op de algemene vergadering van een groot Brits bedrijf moesten vaststellen toen volledig overtrokken bonussen met 96 procent instemming zomaar werden aanvaard.

Als de groei van het drietal-oligopolie zich in de komende jaren ongewijzigd voortzet, zou er een machtsconcentratie ontstaan die de mededingingsautoriteiten en regeringen niet koud kan laten. Een ETF mag voor de individuele belegger een zinvolle, kosteneffectieve belegging zijn. Maar als een meerderheid van de beleggers hun geld in dit beleggingsvehikel plaatst - dan kunnen we het wel vergeten!

Analist.nl Nieuwsdienst: +31 084-0032-842
nieuws@analist.nl

Copyright analist.nl B.V.
All rights reserved. Any redistribution, duplication or archiving prohibited. Analist.nl doesn't warrant the accuracy of any News Content provided and shall not be liable for any errors, inaccuracies or for any actions taken in reliance thereon.