Beleggen in ... kippenslachterijen

Sanderson Farms (http://www.sandersonfarms.com) houdt zich bezig met het slachten van kippen. Wekelijks worden door dit bedrijf meer dan 9 miljoen (antibioticavrije) kippen geslacht, hoofdzakelijk bedoeld voor de Amerikaanse markt. Sanderson Farms is een zogeheten verticaal geïntegreerde onderneming: ze houdt zich bezig met het uitbroeden van eieren, het mengen van voer (zo houdt men volledige controle over wat de kippen eten), het slachten en vervolgens verkopen van vers en bevroren kippenvlees, met name aan supermarktketens en fastfood-restaurants. Het stadium van kuiken tot slachtrijpe kip is uitbesteed aan in totaal meer dan 800 onafhankelijke boerenbedrijven.

Het afgelopen jaar heeft Sanderson Farms de wind van alle kanten mee gehad: de prijs van allerlei soorten vlees is flink gestegen en doordat sprake was van een substitutie-effect naar het relatief goedkopere kippenvlees was niet alleen sprake van een hogere prijs maar bovendien van meer vraag. Daarnaast daalden de prijzen van de voor Sanderson Farms relevante grondstoffen: de prijs van soja daalde enkel dit jaar 24%, graan 18% en maïs werd 19% goedkoper.

Ondanks dat goed beseft moet worden dat bij Sanderson Farms het tij momenteel flink meezit, haar winst daardoor enorm toegenomen is en haar waardering als direct gevolg daarvan erg bescheiden lijkt, menen wij dat het niet onaantrekkelijk is wat aandelen Sanderson Farms aan een gespreide beleggingsportefeuille toe te voegen. Sanderson Farms scoort momenteel erg goed op een gecombineerde ranking op de factoren 'goed' en 'goedkoop' en zoals u weet renderen zulke aandelen gemiddeld bovengemiddeld.

Competitieve positie

De competitieve positie van Sanderson Farms is naar ons oordeel vrij matig. Er is sprake van enige schaalvoordelen en een merknaam maar van een groot onderscheidend vermogen is eigenlijk geen sprake. Een periode waarbij 'commodity'-bedrijven een goede winstgevendheid hebben wordt vaak snel gevolgd door extra aanbod van nieuwe of bestaande marktpartijen met een periode van slechte winstgevendheid (of zelfs verlies) voor de sector als geheel tot gevolg. Sanderson Farms weet zulke slechte periodes te overleven door ook in goede periodes conservatief en kostenbewust te werk te gaan: ze geldt als één van de meest efficiënte bedrijven in deze sector (de 'lage kosten'-producent).

Het marktaandeel van Sanderson Farms is 7,4%. Andere bedrijven actief met kippenslachterijen zijn Tyson Foods (21,3% marktaandeel), Pilgrim's Pride (17,5%), Perdue (7,1%) en Kock (6,1%). De resterende 40% is in handen van beduidend kleinere partijen.

Bedrijfscijfers, ratio's en waardering

De beurswaarde van Sanderson Farms bedraagt US $ 2 miljard en de omzet en winst respectievelijk US $ 2,7 miljard en US $ 201,2 miljoen. De netto marge bedraagt 7,3% (bruto: 16,1%) en het rendement op het eigen vermogen een fraaie 27,5%. Over de marge en winstgevendheid is opgemerkt dat bovengenoemde cijfers fors hoger zijn dan ze in voorgaande jaren geweest zijn. Bovendien geldt dat deze cijfers het afgelopen decennium erg onstabiel gebleken zijn.

Met een cashreserve van US $ 139,3 miljoen en een schuld van US $ 20 miljoen beschikt Sanderson Farms over een heel sterke balans. Gezien de resultaten die sterke fluctuaties laten zien is dat naar ons idee evenwel geen overbodige luxe.

Zoals we al aangaven heeft afgelopen jaar werkelijk alles meegezeten voor Sanderson Farms en de kans lijkt zo bezien groot dat de winst de komende jaren stevig onder druk zal komen (sommige analisten rekenen zelfs op een halvering van de winst). Wij hanteren wij een 'intrinsieke waarde'-raming van US $ 128, zo'n 60% boven het actuele koersniveau.

Kansen en bedreigingen

Zoals bij 'Competitieve positie' al aangegeven is Sanderson Farms de zogeheten 'lage kosten'-producent van de sector. Dat voordeel (lagere productiekosten, wat voor een belangrijk deel op het conto van het management komt - zie verder onder 'Management') maakt het redelijk te verwachten dat Sanderson Farms verder marktaandeel zal weten te winnen.

Voor Sanderson Farms gelden de nodige aandachtspunten en risico's. Een belangrijke factor vormt in ieder geval haar afhankelijkheid van de marktprijzen van voor haar relevante grondstoffen als maïs, soja en granen en natuurlijk ook de marktprijs van kippenvlees. Deze prijzen fluctueren soms heel fors en evenals andere bedrijven in de sector is Sanderson Farms daaraan onderhevig. Enigszins geruststellend is wel dat Sanderson Farms als de 'lage kosten'-producent van de sector wat beter dan anderen bestand is tegen ongunstige marktcondities.

Een ander reëel risicopunt is het uitbreken van ziektes, bij Sanderson Farms dan wel bij andere bedrijven in de sector, hetgeen consumenten huiverig maakt om kippenvlees te blijven consumeren. Voor Sanderson Farms zelf geldt dat ze hiervan zeer bewust is en er alles aan doet dit risico zo beperkt mogelijk te houden (het zelf volledige controle houden op het voer vormt een voorbeeld hiervan).

Afgezien van bovengenoemde aandachtspunten is Sanderson Farms sowieso afhankelijk van de soms wisselende consumentenvoorkeuren. Bovendien geldt dat het toevoegen of verwijderen van een bepaald kipproduct aan het menu door een grote fastfoodketen zoals McDonald's vaak gelijk een effect op de prijzen heeft. Daarnaast geldt dat Sanderson Farms momenteel nog wat last stelt te ondervinden van het nog altijd vrij zwakke restaurantbezoek in Amerika.

Management

Over het kostenbewuste, vrij conservatieve management van Sanderson Farms zijn we beslist te spreken. Sanderson Farms werd in 1947 opgericht door de grootvader van de huidige bestuursvoorzitter als een bedrijf dat zaaigoed, kunstmest en veevoer aan boeren verkocht. Door gedegen, conservatief management en een grote inzet van inmiddels drie generaties Sanderson is Sanderson Farms uitgegroeid tot de op twee na grootste kippenslachterij in de Verenigde Staten.

Het management van Sanderson Farms wordt sinds 1989 aangevoerd door bestuursvoorzitter Joe Sanderson (66 jaar; totale jaarvergoeding: US $ 2,8 miljoen). In de periode daarvoor - sinds 1969 al - was Joe Sanderson fulltime werkzaam voor Sanderson Farms. Wij typeren het management van Sanderson Farms als gedisciplineerd, transparant, open en eerlijk en nadrukkelijk gericht op het creëren van aandeelhouderswaarde. Insiders, hoofdzakelijk de familie Sanderson, hebben circa 8% van de aandelen in bezit.

Bijdrage geschreven door Hendrik Oude Nijhuis van WarrenBuffett.nl